Poslednji sastanak upravnog odbora Evropske centralne banke posvećen monetarnoj politici održan je pre nekoliko dana, 11. septembra.
ECB je odlučila da zadrži sve tri ključne kamatne stope neizmenjene: depozitnu (deposit facility rate), glavnu refinansirajuću (main refinancing rate) i marginalnu stopu (marginal lending facility rate).
Prva kamatna stopa, na depozite koje banke drže kod ECB, zadržana je na 2% – da bi obuzdala inflaciju, ECB plaća komercijalnim bankama kamatu na njihove depozite, kako oni ne bi bili pretvoreni u kredite koji „hrane inflaciju“.
Druga, glavna kamatna stopa ECB, po kojoj ECB redovno pozajmljuje novac bankama, ostala je 2,15%, a treća kamatna stopa, po kojoj se novac pozajmljuje u vanrednim okolnostima nelikvidnim bankama, zadržana je na nivou od 2,4%.
ECB smatra da su rizici po ekonomiju i inflaciju sada niži, ili po njenoj terminologiji „više uravnoteženi“ nego pre, ali je neizvesnost zadržana. Kao faktori koji smanjuju inflaciju označeni su: jačanje evra (niža cena uvozne robe), slabljenje pritiska na rast zarada, te nizak rast cena energenata.
Na drugoj strani, globalni geopolitički nemiri, carinski ratovi i mogući poremećaji u nabavci robe ostaju izvori potencijalnog rasta inflacije i smanjenja privrednog rasta.
Inflacija je stavljena pod kontrolu; za 2025. godinu očekuje se prosečno 2,1%, a u narednim godinama predviđa se njen još niži nivo – 1,7% u 2026, a za 2027. oko 1,9%. Očekivani rast realnog BDP-a za 2025. povećan je: sada se očekuje rast od 1,2%, dok se za 2026. predviđa nešto niži rast.
Glavni problem sa kojim će se suočiti evrozona, nakon što je ECB odlučila da ne smanji kamatne stope, jeste refinansiranje izuzetno visokog javnog duga velikih ekonomija evrozone – Francuske i Italije. Nemačkoj smanjenje kamatnih stopa nije potrebno: njen javni dug je oko 60% BDP-a, a kamatne stope po kojima se on refinansira niže su od kamatnih stopa na francuski i italijanski javni dug.
Javni dug i raspon u kamatnim stopama (Nemačka i Francuska)
Izvor: ECB. Javni dug je u % u odnosu na BDP (prvo tromesečje 2025). Za raspon u kamatnim stopama na obveznice dati su podaci za 12.septembar 2025. Na x skali je prikazana ročnost obveznica u godinama. Raspon u kamatnim stopama je razlika između francuskih i nemačkih.
Posebno je u teškom fiskalnom položaju Francuska, kojoj je rejting agencija Fitch smanjila kreditni rejting (sa AA– sa negativnim izgledima na A+ sa stabilnim izgledima), pošto u parlamentu nije prošao predlog o smanjenju budžetskog deficita.
Francuska se suočava i sa jednim paradoksalnim fenomenom koji dodatno naglašava problem njenog budžetskog deficita (5,8% BDP u 2024) i visokog javnog duga (114%).
Taj paradoks nije vezan za ulazak Francuske u proceduru prekomernog deficita, što je standardna procedura za zemlje čiji javni dug godinama značajno prevazilazi nivo od 60% BDP-a bez mogućnosti normalnog smanjenja, već za činjenicu da neke francuske kompanije već imaju niže troškove zaduživanja od francuske države.
Gubitak statusa poverioca sa najnižim rizikom za francusku državu znači da rizik od državnog bankrota, bez obzira koliko on bio nizak (0,57% na osnovu CDS – credit default swap), raste.
Ako odluka ECB da ne smanji kamatne stope signalizira završetak poslednjeg ciklusa smanjenja kamatnih stopa, jedini način da se pomogne Francuskoj i ostalim zemljama sa visokim javnim dugom, s ciljem sprečavanja rasta kamatnih stopa na njihov javni dug (fragmentacija evrozone), jeste korišćenje alata monetarnog regulisanja označenog kao TPI.
TPI (Transmission Protection Instrument – instrument za zaštitu prenosa monetarne politike) je alat za intervenciju na tržištima obveznica evrozone, kreiran u nameri da se spreče neopravdani i visoki skokovi prinosa (spreadova – raspona) među državama članicama evrozone.
Cilj TPI jeste da podrži efikasan prenos monetarne politike ECB – tj. da odluke ECB-a o kamatnim stopama i likvidnosti jednako deluju u svim zemljama članicama. Ako bi, na primer, Francuska imala nagli rast troškova javnog duga, ali ne i Nemačka, monetarna politika ne bi ravnomerno delovala i tržište javnog duga zemalja evrozone bilo bi fragmentisano. Svrha TPI jeste da intervencijama na sekundarnom tržištu, kupovinom obveznica, obezbedi da se to ne dogodi.
Ideja je da se tržišta državnih obveznica smire pre nego što se kriza javnog duga produbi – TPI je uveden sredinom 2022. godine, kao odgovor na krizne instrumente iz prethodnog perioda koji nisu bili dovoljno delotvorni.
TPI je vatrogasni aparat za tržište javnog duga, koji je u pripravnosti radi sprečavanja novog talasa fragmentacije monetarne politike u evrozoni.
Trenutno, najveći kandidat za njegovu potencijalnu upotrebu jeste Francuska.
